良机,在频频换手中错失(3)

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专家查尔斯·埃里斯的研究证明了股市中的一个规律：交易次数越频繁,投资收益越少。"资金周转率超过200％的投资者,除非其每笔交易都高出市场平均收益率几个百分点以上,否则他不可能达到股市平均收益水平。"

　　另一位专家特伦斯·鲍伯的研究进一步证明了频繁交易将导致投资收益率水平降低。他分析10年内的8万个家庭的股票交易记录。这些家庭平均的年收益率达到了18.7％,稍稍高出市场18.1％的平均收益率水平。而扣除佣金后,净投资收益率为16.6％,比市场平均水平低2.5％。他还对每年每个家庭不同投资组合周转率下的净收益率进行了比较,发现随着交易次数的增加,收益率将会进一步降低。交易最频繁的家庭,年净收益只有10.0％,而交易次数最少的家庭年平均收益率则高达19.5％。如果以复利计算,经过10年后,这种收益率的微小差别将对投资者的财富造成巨大的差别。特伦斯·鲍伯的研究结论是：投资组合并不能解释投资收益率的差异,只有交易成本和交易频率能够合理解释这些家庭投资收益率水平差异很大的原因。

　　巴菲特在伯克希尔公司1983年的年报中详细讨论了股票频繁交易带来的巨额交易成本以及股东财富的惊人损失。

　　"股票市场的讽刺之一是强调交易的活跃性。使用'交易性'和'流动性'这种名词的经纪商对那些成交量很大的公司赞不绝口。但是,投资者必须明白,对在赌桌旁负责兑付筹码的人来说是好的事情,对客户来说未必是好事。一个过度活跃的股票市场其实是企业的窃贼。

　　"例如,请你考虑一家净资产收益率是12％的公司。假定其股票换手率每年高达100％,每次买入和卖出的手续费为1％(对于低价位公司来说手续费要高得多),以账面价值买卖一次股票,那么我们所假设的这家公司股东们总体上要支付公司当年资产净值的2％作为股票交易的成本。这种股票交易活动对企业的盈利毫无意义,而且对股东来说意味着公司盈利的1／6通过交易的'摩擦'成本消耗掉了。

　　"所有这些交易形成了一场代价相当昂贵的听音乐抢椅子游戏。如果一家政府机构要对公司或者投资者的盈利征收16.66％的新增税收,你能想象这会导致公司和投资者疯狂的痛苦反应吗？通过市场过度活跃的交易行为,投资者付出的交易成本相当于他们自己对自己征收了这种重税。

　　"市场日成交量达到1亿股的(如果把场外交易也算在内,那么这种成交量在今天已经是非常低了)交易日对股东来说不是福音而是诅咒,因为这意味着,相对于日成交量5 000万股的交易日,股东们为变换坐椅要支付两倍的手续费。如果日成交量1亿股的状况持续1年,而且每次买进卖出的平均成本是每股15美分,那么对于投资者来说,坐椅变换税总计约75亿美元,大致相当于财富500强中最大的4家公司埃克森石油公司、通用汽车公司、美孚石油公司和德士古石油公司1982年的利润总和。"

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